NBP: Raport o inflacji – marzec 2014 r.

W II połowie 2013 r. dynamika aktywności w gospodarce światowej nieco przyspieszyła. Przyspieszenie tempa wzrostu PKB dotyczyło przede wszystkim Stanów Zjednoczonych. Z kolei w strefie euro wzrost PKB w tym okresie pozostał jedynie nieznacznie dodatni. W największych gospodarkach wschodzących dynamika PKB w III – i najprawdopodobniej także – w IV kw. 2013 r. utrzymała się na niskim jak na te kraje poziomie. Publikowane w ostatnich miesiącach wskaźniki koniunktury w gospodarce światowej wskazują na dalszą stopniową poprawę koniunktury, choć w styczniu 2014 r. wskaźniki te nieco się pogorszyły w Stanach Zjednoczonych i Chinach.

W IV kw. 2013 r. inflacja na świecie pozostała ograniczona, czemu sprzyjała wciąż niska presja popytowa i spadek dynamiki cen wielu produktów żywnościowych na rynkach światowych. W Stanach Zjednoczonych wzrost inflacji CPI pod koniec 2013 i na początku 2014 r. wynikał ze wzrostu dynamiki cen energii, podczas gdy inflacja bazowa pozostawała stabilna. Z kolei w strefie euro inflacja HICP obniżyła się, co związane było ze spadkiem dynamiki cen żywności i dalszym obniżaniem się inflacji bazowej. Jednocześnie, w krajach wschodzących inflacja pozostała niższa od wieloletniej średniej, choć w części z tych gospodarek deprecjacja waluty krajowej oddziaływała w kierunku wzrostu dynamiki cen.

Polityka pieniężna głównych banków centralnych pozostała ekspansywna. Obok zmniejszenia skali zakupu aktywów (łącznie o 20 mld USD do poziomu 65 mld USD miesięcznie) Fed zadeklarował, że będzie utrzymywał krótkoterminowe stopy procentowe na poziomie bliskim zera (0,00-0,25%) znacznie dłużej niż do momentu, gdy stopa bezrobocia obniży się poniżej 6,5%. EBC w listopadzie 2013 r. obniżył stopy procentowe o 0,25 pkt proc. i podtrzymał zamiar pozostawienia ich przez dłuższy czas na bieżącym lub niższym poziomie. EBC potwierdził także gotowość do wprowadzenia programu zakupu obligacji skarbowych krajów najbardziej dotkniętych kryzysem zadłużeniowym. Bank Anglii również kontynuował silnie akomodacyjną politykę pieniężną uznając, że stopy procentowe powinny pozostać na poziomie 0,50%.

Decyzje Fed o zmniejszeniu skali łagodzenia ilościowego przyczyniły się do pogorszenia się nastrojów w części krajów rozwijających się, gdzie skalę obniżenia cen aktywów dodatkowo zwiększały słabsze perspektywy gospodarcze niektórych z tych krajów. W celu zahamowania deprecjacji kursu walutowego niektóre banki centralne krajów rozwijających się w styczniu 2014 r. interweniowały na rynku walutowym lub podwyższyły stopy procentowe. Z kolei w krajach rozwiniętych ceny aktywów finansowych wzrosły.

W Polsce, roczna dynamika cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI) w IV kw. 2013 r. utrzymała się na niskim poziomie (0,7% r/r w grudniu)1. Niskiej inflacji sprzyjał brak presji popytowej oraz słaba presja kosztowa w gospodarce. Jednocześnie wszystkie analizowane miary inflacji bazowej obniżyły się. Oczekiwania analityków sektora finansowego dotyczące inflacji w horyzoncie 12 miesięcy utrzymywały się nieznacznie poniżej celu inflacyjnego, kształtując się w lutym br. na poziomie 2,3%. Natomiast oczekiwania przedsiębiorców i gospodarstw domowych utrzymują się poniżej dolnej granicy pasma odchyleń inflacji od celu.

W II połowie 2013 r. wzrost gospodarczy w Polsce stopniowo przyspieszał. Roczne tempo wzrostu PKB wyniosło 1,9% w III kw. i 2,7% w IV kw. (wobec 0,8% r/r w II kw. ub. r.). Do przyspieszenia wzrostu PKB w II połowie 2013 r. przyczynił się – po raz pierwszy od I kw. 2012 r. – wzrost popytu krajowego. Był on związany z niewielkim ożywieniem popytu konsumpcyjnego oraz nieznacznym wzrostem inwestycji, czemu towarzyszyło zmniejszenie ujemnego wkładu zapasów do wzrostu PKB. Nadal głównym motorem wzrostu gospodarczego był eksport netto, choć jego wkład do wzrostu PKB był niższy niż w poprzednich kwartałach.

Stopniowe ożywienie koniunktury przyczyniło się do pewnej poprawy sytuacji na rynku pracy. Wskazuje na to wzrost liczby pracujących w gospodarce w IV kw. ub. r. oraz pewne obniżenie stopy bezrobocia. W IV kw. 2013 r. roczna dynamika wynagrodzeń w gospodarce nieco się obniżyła. Ze względu na równoczesne przyspieszenie wydajności pracy, dynamika jednostkowych kosztów pracy w gospodarce również spadła i pozostała poniżej wieloletniej średniej.

Od publikacji poprzedniego Raportu Rada Polityki Pieniężnej nie zmieniła stóp procentowych NBP, pozostawiając stopę referencyjną na poziomie 2,50%. W marcu 2014 Rada oceniła, że stopy procentowe NBP powinny pozostać niezmienione w dłuższym okresie, tj. co najmniej do końca trzeciego kwartału br.

W ostatnich miesiącach na skutek pogorszenia się sentymentu rynkowego względem krajów wschodzących ceny polskich akcji i obligacji obniżyły się. Jednak stopniowa poprawa sytuacji gospodarczej oraz zmniejszenie nierównowagi zewnętrznej ograniczały skalę obniżenia cen polskich aktywów i przyczyniały się do umocnienia złotego. Z kolei na rynku mieszkaniowym pojawiały się sygnały ożywienia.

Jednocześnie przyrost akcji kredytowej – pomimo przyspieszenia – pozostał relatywnie niski. W IV kw. 2013 r. nieznacznie wzrosła dynamika zadłużenia przedsiębiorstw. Obok pewnego złagodzenia kryteriów udzielania kredytów przez banki (w szczególności w segmencie MSP), przyczynił się do tego niewielki wzrost popytu na kredyt ze strony firm. Równocześnie dynamika zadłużenia gospodarstw domowych w IV kw. 2013 r. w dalszym ciągu się zwiększała, głównie dzięki kontynuacji ożywienia w segmencie kredytów konsumpcyjnych. W IV kw. 2013 r. utrzymało się relatywnie niskie tempo wzrostu pieniądza M3. Równocześnie spowolnił wzrost agregatu M1, co wynikało głównie ze zmiany struktury terminowej depozytów przedsiębiorstw.

W II połowie 2013 r. nastąpiła dalsza poprawa salda na rachunku obrotów bieżących, choć w ujęciu rocznym nieco mniejsza niż w I połowie roku. Zmniejszenie skali poprawy bilansu obrotów bieżących wynikało przede wszystkim z obniżenia się salda obrotów towarowych w warunkach ożywienia popytu krajowego. Konsekwencją dalszej – choć wolniejszej – poprawy salda na rachunku obrotów bieżących w II połowie 2013 r. była poprawa części wskaźników nierównowagi zewnętrznej Polski. W szczególności odnotowano dalszy spadek deficytu obrotów bieżących do PKB. Saldo na rachunku finansowym dalej zmniejszało się w ujęciu rocznym, co spowodowane było w głównej mierze ograniczeniem wielkości kapitału inwestowanego przez nierezydentów w polskie papiery wartościowe.