LUZOWANIE POLITYKI PIENIĘŻNEJ NA RYNKACH WSCHODZĄCYCH: IGRANIE Z OGNIEM?
Pandemia Covid-19 była punktem zwrotnym dla „niekonwencjonalnych” polityk monetarnych na Rynkach Wschodzących (RW), z których kilka zainicjowało programy skupu obligacji państwowych w celu zapobiegania przesunięciom na rynku i w celu poluzowania warunków monetarnych w krótkiej perspektywie. Największym ryzykiem, zdaniem ekonomistów Euler Hermes, pozostaje jednak zdolność do obsługi zadłużenia oraz inflacja, szczególnie w przypadku Brazylii, Kostaryki, Indii, Turcji oraz Węgier.
Ze względu na panikę wywołaną przez pandemię wśród inwestorów w marcu 2020 roku, RW doświadczyły bezprecedensowych odpływów kapitału netto (-84 mld USD, z wyjątkiem Chin), powodujących gwałtowne wahania rentowności obligacji państwowych. W związku z tym, banki centralne 16 krajów z grupy RW poinformowało o gotowości podjęcia w razie potrzeby skupu obligacji państwowych. Trzynaście z nich rozpoczęło już tego rodzaju działania z zakresu luzowania polityki pieniężnej (ang. QE – qualitative easing), zamiast redukcji oficjalnych stóp procentowych, które w większości utrzymywały się zdecydowanie powyżej obowiązującego dolnego progu. Na skutek wspomnianych programów skupu obligacji, według stanu na koniec kwietnia długoterminowa rentowność obligacji rządowych w analizowanej próbie RW zmalała średnio o -48 pkt bazowych w porównaniu z końcem marca (dla porównania, w okresie między końcem marca a końcem 2019 roku miało miejsce średnie zwiększenie o +69 pkt bazowych). Złagodzenie warunków polityki monetarnej na rynkach krajowych okazało się kolejnym krótkoterminowym sukcesem w zakresie luzowania polityki pieniężnej, co widać na podstawie opracowanych przez Euler Hermes wskaźników bodźców monetarnych. Należy w szczególności podkreślić, że wskaźniki te osiągnęły najwyższy poziom przynajmniej od 2009 roku (lub były bliskie wartości rekordowej) w 12 spośród 16 przeanalizownaych przez nas krajów. Tymczasem deprecjacja walut lokalnych utrzymywała się na ograniczonym poziomie (z wyjątkiem kilku walut, które zwykle budzą podejrzenia w tym zakresie).
Niezależnie od korzyści krótkoterminowych, jeżeli programy luzowania polityki pieniężnej na rynkach wschodzących będą realizowane w sposób intensywny, mogą w średniej do długiej perspektywy spowodować poważne problemy, takie jak nadmierna inflacja oraz trudności ze spłatą zadłużenia. Systematyczny skup obligacji przez bank centralny w długim czasie może otworzyć drzwi do monetyzacji zadłużenia i zagrozić wiarygodności polityki pieniężnej. Jeżeli działania z zakresu QE wiążą się z dużą liczbą zastrzyków kapitału realizowanych przez bank centralny w walucie krajowej, może dojść do wzrostu inflacji i destabilizacji kursu waluty. W takiej sytuacji, luzowanie polityki pieniężnej może skutkować poważniejszymi problemami ze względu na zagrożenie dla zdolności do obsługi zadłużenia oraz bilansów sektora prywatnego.
Brak jednoznacznych ram regulujących rozmiar i czas trwania obecnych oraz planowanych programów „QE” na rynkach wschodzących może być powodem do niepokoju. Choć banki centralne wszystkich 16 rynków wschodzących przeanalizowanych w badaniu Euler Hermes podały rozsądne cele (głównie dotyczące zapewnienia płynności oraz bezproblemowego funkcjonowania krajowych rynków obligacji państwowych) leżące u podstaw programów skupu obligacji, to większość z nich nie poinformowała ani o maksymalnej kwocie, za jaką zamierzają dokonać skupu, ani konkretnych ram czasowych realizacji programów. Istnieje zatem ryzyko, że programy QE nie będą wygaszane nawet po ogólnie rozumianej realizacji ich celów. W takich krajach może również wystąpić pokusa, aby zmniejszać rosnący poziom zadłużenia w walucie miejscowej poprzez zwiększanie inflacji. W tym kontekście pewien niepokój, iż banki centralne mogą w rzeczywistości realizować monetyzację zadłużenia państwowego poza odpowiednimi granicami, wzbudziły programy luzowania polityki pieniężnej realizowane w Indonezji oraz Polsce. W okresie od marca do sierpnia, banki skupiły – odpowiednio – obligacje rządowe w ilości mniej więcej 6,8% oraz 4,6%, co było odsetkiem najwyższym wśród wszystkich 16 rynków wschodzących. Bank centralny Indonezji jest do dziś jedynym, który realizował skup również bezpośrednio na rynku pierwotnym, co jest zwykle uznawane za „tabu”, choć rynki jak dotąd nie zareagowały na powyższe działania. Jeżeli chodzi o Polskę, występują obawy, że jeżeli zakupy będą kontynuowane w aktualnym tempie do końca 2020 roku, bank centralny sfinansowałby w zasadzie całość tegorocznego deficytu fiskalnego, prognozowanego na około -8% PKB.
O autorze
